이삼오구 외감

총평

• 국내외 D2C 건강기능식품으로 매출 1,768억(+37%), 영업이익 261억(+134%)을 낸 고성장·고수익 비상장사. 판관비의 72%가 광고선전비(817억)인 전형적인 퍼포먼스 마케팅 구조인데, 그 광고비가 매출보다 덜 빠르게 늘면서 영업레버리지가 크게 터졌다.
• 매출총이익률 79%. 제조는 외주 중심으로 보이며 원가 부담이 낮고, 승부처는 광고 효율이다.
• 해외 5개 종속법인(HK·대만·미국·싱가포르·일본)으로의 수출이 매출의 22%(390억)를 차지하나, 대만·홍콩 법인은 당기 적자 전환. 특수관계자 매출채권 164억이 쌓여 있어 해외 유통망 회수 리스크가 이 회사의 주요 관전 포인트.
• 순이익 205억 중 50억(24%)을 중간배당으로 지급. 지분 91.8%를 창업자 2인(주재형·박종호)이 반씩 보유한 오너 2인 체제이며, 차입금 190억은 전액 대표이사·기타특수관계자 연대보증에 의존.

실적·성장

• 매출 1,768억 (전기 1,294억, +37%)
• 영업이익 261억 (전기 112억, +134%) — 영업이익률 14.8%(전기 8.6%)
• 당기순이익 205억 (전기 100억, +105%). 법인세차감전순이익은 255억, 법인세 50억.
• 매출총이익 1,401억(GPM 79.2%), 판관비 1,140억. 매출이 474억 늘어나는 동안 판관비는 215억 증가에 그쳐 영업이익이 149억 개선됐다 — 마케팅 효율 개선이 이익 점프의 실질 원인.

사업 분석 (매출·비용 구조)

• 매출 구성: 제품매출 1,574억(89%), 수수료매출(아웃소싱 용역) 194억(11%), 임대료 0.6억. 수수료매출이 119억→194억으로 64% 늘며 제품 외 수익원으로 자리잡는 중.
• 해외 비중: 종속기업(2359 HK·Taiwan·US·SG·Japan) 대상 매출 390억으로 총매출의 22%. 전기 166억에서 2.3배. 해외 법인 자체 매출은 HK 184억, 대만 154억, 미국 154억.
• 비용 구조: 매출원가 367억(원가율 20.8%, 전기 19.9%). 판관비 1,140억 중 광고선전비 817억(판관비의 71.6%, 매출 대비 46.2%)이 압도적. 그 다음이 판매수수료 67억, 운반비 69억, 급여 100억(+33%), 포장비 5.6억.
• 수익성 변화의 원인: 광고선전비는 641억→817억(+27%)로 매출 증가율(+37%)보다 낮게 늘었다. 즉 광고 1원당 매출이 개선(매출/광고비 2.02배 → 2.17배)되면서 영업이익률이 8.6%→14.8%로 뛰었다. 운반비(69억)는 물량이 늘었음에도 전기와 동일 수준으로 물류 단가 협상 효과가 보인다. 인건비는 급여+퇴직급여 107억으로 매출의 6%에 불과.
• 일회성 요인은 거의 없음. 영업외에서 외환·단기매매증권 관련 손익이 오갔으나 순 -6.2억 수준으로 본업 손익을 왜곡하지 않는다.

자금·자본

• 차입금 190억 전액 1년 내 만기(단기 90억 + 유동성장기 100억). 금리 2.6~3.4%로 낮고, 당좌대출한도 190억을 전액 소진 중.
• 담보: 본사 토지·건물·특허권 126억 설정, 기술보증기금 보증 + 대표이사 연대보증 105.6억.
• 자본총계는 이익잉여금 366억 누적으로 견고. 자기주식 144,761주(37.8억) 보유(지분 5.4%).
• 현금 100억 + 단기투자자산 38억. 배당으로 50억이 유출됐고 추가로 20억 중간배당이 처분예정.

주주·지배구조

• 주재형(대표이사) 45.9%, 박종호 45.9%, 기타 2.8%, 자기주식 5.4%. 외부 재무적 투자자가 없는 사실상 2인 오너 회사.
• 전기(2024) 중 합병으로 690,118주를 발행해 자본금+주식발행초과금 105.6억이 유입됐고 영업권 2억이 계상됐다.
• 배당성향 24%(전기 17%), 배당률 액면 대비 1,950%. 이익을 적극적으로 주주에게 환원하는 정책.

특수관계자 거래

• 종속기업 5개사 대상 매출 390억, 매입 0.65억. 기말 특수관계자 매출채권 164억(전기 77억)으로 매출채권 총액 225억의 73%가 해외 자회사 채권이다.
• 특수관계자 지분법적용투자주식은 중소기업 회계처리특례에 따라 지분법을 적용하지 않고 취득원가(16억)로 평가. 대만 법인 순자산 -13.8억, 싱가포르 -0.6억으로 실제 순자산은 장부가를 밑돌지만 평가손실을 반영하지 않은 상태다.
• 대표이사·박종호에 대한 전기 자금대여(9.8억)는 당기 중 전액 회수·정리됐다.

리스크·우발부채

• 해외 자회사 채권 164억 집중. 대만(-14.2억)·홍콩(-5.1억) 법인이 당기 적자여서 회수 지연 시 손실 인식 가능성.
• 차입금 전액이 1년 내 만기 + 한도 전액 소진 상태라 롤오버 의존도가 높다. 대표이사 개인 연대보증에 기댄 구조.
• 광고선전비 817억 단일 비용 항목에 이익이 좌우되는 구조 — 플랫폼 광고단가 상승이나 CAC 악화가 곧바로 영업이익을 잠식한다.
• 반품충당부채 7.9억, 포인트충당부채 7.0억. 서울보증보험 손해배상 지급보증 17.5억. 계류 중 중요 소송은 없음.
• 중소기업 회계처리특례 적용으로 이연법인세를 계상하지 않고 지분법도 적용하지 않아, 동종 대기업 대비 재무제표 보수성이 낮은 점은 감안해서 볼 필요가 있다.

감사 의견

• 적정의견 (이촌회계법인, 2026년 3월 25일). 일반기업회계기준 적용 비상장 외감 법인으로 핵심감사사항(KAM) 기재 대상이 아니며, 강조사항·계속기업 관련 불확실성 기재도 없다.