아델 외감

총평

• 창사 10년 만에 첫 매출이 터진 해다. 2025년 12월 15일 Sanofi와 타우 표적 알츠하이머 신약 '아델-Y01'의 전 세계 독점 개발·상업화 라이선스를 체결하고 계약금 약 1,176억원을 수령, 이 중 회사 몫 621억을 일시에 수익으로 인식했다. 영업이익 494억.
• 그런데 당기순손실은 642억. 원인은 사업이 아니라 상환전환우선주(RCPS) 평가손실 1,086억이다. 2025년 K-IFRS를 최초 도입하면서 RCPS 전량이 부채로 재분류됐고, Sanofi 딜로 기업가치가 폭등하자 그 부채의 공정가치가 347억→1,433억으로 급증해 금융비용으로 떨어졌다. 즉 "회사가 비싸져서 생긴 장부상 손실"이며 현금 유출이 아니다.
• 같은 이유로 자본총계 -808억, 부채비율 (-)262%의 완전자본잠식 상태로 표시되지만, RCPS가 보통주로 전환되거나 IPO가 이뤄지면 부채 1,433억이 자본으로 넘어오면서 한 번에 해소되는 성격의 잠식이다.
• 영업현금흐름은 +1,130억. 다만 기말 현금은 57억뿐이고, Sanofi 계약금 중 미수분 1,181억(USD 8,000만)이 금융자산으로, 파트너에게 줄 몫 671억이 미지급금으로 잡혀 있어 2026년 초에 실제 정산이 일어난다.

실적·성장

• 매출 621억 (전기 0원) — 전액 기술이전수익, 전액 해외(미국, 단일 고객 Sanofi).
• 영업이익 494억 (전기 -47억 수준의 영업손실)
• 법인세비용차감전순손실 -597억, 법인세비용 45억, 당기순손실 -642억 (전기 -48억)
• RCPS 평가손실을 제외한 세전손익은 +489억. 본업 기준으로는 압도적 흑자 전환.
• 누적 미처리결손금 822억(전기 180억)으로 확대됐으나, 이 증가분 대부분이 RCPS 평가손실이다.

사업 분석 (매출·비용 구조)

• 매출 구조: 단일 부문·단일 고객. Sanofi 라이선스 계약금 총 1,176억 중 회사 지분에 해당하는 621억만 수익 인식. 향후 임상·상업화 마일스톤과 판매 로열티는 변동대가로 분류돼 불확실성이 해소되는 시점에 각각 인식할 예정 — 즉 2026년 이후 추가 수익 여지가 계약에 남아 있다.
• 비용 구조: 영업비용 126억. 이 중 연구개발비 46억(전기 38억), 기술이전수익배분료 60억이 신규로 발생했다. 서울아산병원·울산대학교와의 Running Guarantee 약정(제3자 기술료 수익의 10% 지급)과 오스코텍 공동연구 계약에 따른 분배분이다. 나머지 판관비는 지급수수료 7.9억, 급여 6.8억, 주식보상비용 2.5억 등 20억 수준으로 조직 규모가 매우 작다.
• 수익성 변화의 원인: 순수하게 일회성 라이선스 계약금 하나. 경상적 매출원가 개념이 없는 R&D 기업이므로 이 구조는 지속되지 않으며, 2026년 매출은 마일스톤 달성 여부에 전적으로 달려 있다.
• 금융손익에서 외화환산이익 12억 / 외화환산손실 30억, 외환차익 9억이 오갔다. USD 자산 8,000만 달러가 통째로 환노출돼 있어 원/달러 10% 변동 시 세전손익이 ±55억 흔들린다.

자금·자본

• 기말 현금 57억 (전기 112억). 현금 자체는 얇지만, 당기손익-공정가치측정 금융자산 1,181억(Sanofi 수취채권)이 유동자산에 있고 반대편에 미지급금 671억이 있어 순 유입 여력은 충분.
• 차입금은 하나은행 일반대출 2억이 전부(금리 4.09%). 기술보증기금 대출보증 9.6억, 대표이사 개인 대출보증 1.14억.
• RCPS 1~5회차 총 143,298백만원(장부금액). 실제 발행총액은 290억(2019~2024년, 5회차 140억이 최대)이며 장부가 1,433억은 전액 공정가치 평가 결과다. 상환권은 발행 후 3~4년 경과 시 청구 가능, 상환가액 연복리 2~8%.
• 4·5회차 RCPS는 "2025년 6월 30일까지 기술성평가기관 2곳에서 최소 A·BBB 등급"을 받지 못할 경우 전환가를 193,338원 → 161,114원으로 낮추는 조건이 걸려 있었고, 실제로 조정이 발동됐다. 기술특례상장 트랙에 제동이 걸렸던 흔적으로 읽힌다.
• 자본총계 -808억(전기 -168억). K-IFRS 전환일(2024-01-01) 기준으로도 RCPS 194억이 부채로 재분류되며 자본이 -121억이었다.

주주·지배구조

• 윤승용 대표이사 46.45%(보통주 185,000주), 대표이사 특수관계자 및 기타특수관계자 29.97%, 기관투자자 17.04%((재)카이트창업가재단 외 8개 기관), 기타 6.54%.
• 기관 투자자군: 스톤브릿지 영프론티어투자조합, 한국산업은행, 2019KIF-스톤브릿지혁신기술성장TCB투자조합, 스틱청년일자리펀드, 스톤브릿지DX사업재편투자조합, 민트글로벌바이오텍창업벤처전문사모투자 합자회사, 스마일게이트혁신성장펀드, 우리금융디지털투자조합1호, 유안타케이바이오백신블록버스터사모투자 합자회사 — 이사 선임권을 보유해 유의적 영향력을 가진 기타특수관계자로 분류됐다.
• 보통주 223,494주 중 14,872주에는 투자자 풋옵션(특정 조건 시 취득가로 환매 청구)이 붙어 있다.
• 주식선택권 미행사 6,709주(행사가 일괄 112,000원), 당기 보상비용 2.1억. 부여일 기준 주가 산정치는 159,893~178,320원.

특수관계자 거래

• 매출·매입, 채권·채무 모두 중요한 거래 없음. 최대주주로부터 대출 한도약정 관련 지급보증만 제공받고 있다.
• 주요 경영진 보상 총 4.9억(급여 2.7억, 퇴직급여 0.15억, 주식보상 2.1억). 전기 2.1억 대비 2배 이상이나 절대 규모는 작다.

리스크·우발부채

• 자본잠식(-808억)은 회계적 표시이지만, RCPS 상환청구권이 실제로 행사될 경우 연복리 2~8%의 상환금액을 현금으로 부담해야 하므로 명목상의 문제만은 아니다. 1~3회차는 이미 상환청구기간에 진입해 있다.
• 매출·현금흐름이 단일 계약, 단일 고객(Sanofi)에 100% 집중. 아델-Y01 임상 실패나 Sanofi의 개발 중단 시 마일스톤·로열티 파이프라인이 통째로 사라진다.
• USD 8,000만 미수금 환노출(원/달러 10% 변동 시 세전손익 ±55억).
• 오스코텍과 아델-Y01 관련 기술도입·공동연구 계약이 걸려 있어 향후 기술실시권 수익의 일정 비율을 계속 배분해야 한다. 서울아산병원·울산대에도 기술료의 10%를 30일 내 현금 지급하는 약정.
• 계류 중인 중요한 소송은 없음. 계속기업 관련 불확실성 기재도 없음.

감사 의견

• 적정의견 (삼정회계법인, 2026년 3월 18일). 비상장 외감 법인이라 핵심감사사항(KAM)은 기재되지 않았다.
• 기타사항 기재: 비교표시된 2024년 재무제표는 감사받지 않은 것으로, 직전 감사인(일반기업회계기준 기준 적정의견)이 감사한 재무제표에 K-IFRS 전환 조정(주석 33)을 반영해 재작성한 수치다. 전기 대비 비교 시 주의가 필요하다.