세라젬 외감

총평

• 안마의자·척추온열 의료기기 렌탈/판매 1위권 세라젬. 별도 기준 FY2025 매출 3,812억(+7.6%)에 영업손실을 403억 → 32억으로 거의 다 줄였고, 순이익 63억으로 흑자 전환했습니다.
• 개선의 핵심은 판매대행 자회사 세라젬씨앤에스 흡수합병(2025.2)입니다. 전기 641억이던 대행 수수료가 사라지면서 지급수수료가 1,113억 → 268억으로 줄었고, 그 대신 인건비·판매수수료가 본체로 들어왔습니다.
• 다만 세전 기준으로는 아직 손실(−22억)입니다. 흑자는 법인세 경정 환급(78억) 등 법인세수익 85억과 해외법인 배당 330억 덕분이라 본업 이익 체력은 아직 확인 단계입니다.
• 차입은 렌탈채권 유동화 SPC와 은행 차입을 합쳐 약 3,170억(전기 4,106억)으로 줄었지만, 여전히 이자비용이 연 225억 나갑니다.

실적·성장

• 매출 3,812억(전기 3,544억, +7.6%). 국내 3,070억(+5.1%), 해외 743억(+19.4%).
• 영업손실 32억(전기 −403억). 세전손실 22억(전기 −505억). 당기순이익 63억(전기 −370억).
• 연결 기준(참고): 매출 5,498억, 영업이익 258억, 순이익 19억.
• 매출에는 렌탈(금융리스) 이자수익 174억(전기 193억)이 포함돼 있습니다.

사업 분석 (매출·비용 구조)

• 매출 구조: 단일 부문(개인용 온열기 등 의료기기)입니다. 국내 비중 81%, 해외 19%. 특수관계자(해외 종속법인) 매출이 628억(전기 544억)으로, 인도(298억)·베트남(119억)·미국(89억) 법인 비중이 큽니다. 매출의 10% 이상을 차지하는 단일 외부고객은 없습니다.
• 비용 구조: 매출원가는 약 1,532억(원가율 40.2%, 전기 40.4%)으로 비슷했고, 판관비가 2,312억(판관비율 60.6%, 전기 71.0%)으로 줄었습니다.
• 지급수수료 268억(전기 1,113억)과 판매수수료 594억(전기 243억): 판매대행 구조가 합병으로 내재화되면서 비용 항목만 바뀌었습니다.
• 급여 378억(전기 164억)과 임차료 61억(전기 26억): 씨앤에스 인력·매장이 편입된 영향입니다.
• 감가상각비 361억: 렌탈 자산 상각 영향이 큽니다. 광고선전비 181억(전기 213억, −15%), 경상연구개발비 150억.
• 수익성 변화 원인: 원가율은 그대로이고, 합병에 따른 수수료 구조 정리와 광고비 절감이 영업손실 개선(+371억)의 대부분을 설명합니다(해석).
• 영업외 손익: 배당금수익 330억(전기 186억)이 컸습니다. 중국 3개 법인과 베트남 법인 배당이 중심입니다. 반대로 종속·관계기업 손상차손 113억(청도세라젬화장품, 미국법인 등)과 이자비용 225억이 빠져나갔습니다.

자금·자본

• 자산 7,312억, 부채 4,182억, 자본 3,130억(부채비율 약 134%). 이익잉여금은 3,263억으로 결손이 없습니다.
• 차입금·사채 합계 3,170억(유동 1,487억). 내역은 단기차입 588억(BNK 기업어음 100억 7.0% 포함), 장기차입 1,837억, 사채 745억입니다.
• 렌탈채권을 담보로 한 유동화가 핵심 조달 수단입니다. 산업은행 410억과 SPC 4곳(엠씨메디컬제이차·뉴스타세라젬제이차/제삼차·세라젬케이디비제일차)에서 총 1,050억을 빌렸습니다(이율 3.8~6.5%). 이와 별도로 자금보충약정 2,886억을 제공하고 있습니다.
• 사채 745억 가운데 600억은 신용보증기금 P-CBO, 150억은 LS증권 사모사채(8.0%, 2026.6 만기)입니다. 고금리 단기물이 섞여 있어 조달 여건이 빡빡함을 보여줍니다.
• 산업은행 차입에는 신용등급이 BB- 이하로 떨어지면 조기상환해야 하는 트리거가 걸려 있습니다.
• 본사 토지·건물은 KB증권 차입 297억의 담보로 신탁돼 있습니다.

주주·지배구조

• 이환성 회장 60.5%, 자기주식 31.82%(378억), 김기덕 1.5%. 오너 지배력이 사실상 절대적입니다.
• 8·9차 스톡옵션은 상장과 시가총액 조건이 붙어 있어 공정가치를 0원으로 평가했습니다. IPO 전제 보상 구조로 볼 수 있습니다.
• 2025년 가구(세라젬까사)·복지서비스(세라젬케어) 자회사를 신설했고, 헤버스(가전 도매) 지분 30%를 취득했습니다. 옴니씨앤에스(의료기기)는 상환전환우선주가 보통주로 전환되면서 관계기업에 편입됐습니다. 와이브레인 지분 41%(장부가 274억)도 보유하고 있습니다.

특수관계자 거래

• 해외 종속법인 상대: 매출 628억과 배당·로열티성 기타수익 342억. 종속기업 매출채권 333억 가운데 139억은 대손충당금이 쌓여 있어 해외법인 회수가 부진합니다.
• 주요경영진: 대여금 55억이 남아 있습니다(전기 155억, 당기 100억 회수). 개인주주 대여금도 2억 있습니다. 주요경영진 보상은 급여 51.6억(전기 34.7억)입니다.
• 세라젬까사에서 유형자산 25.5억을 매입했고, 세라젬클리니컬에 33억을 대여했습니다.

리스크·우발부채

• 렌탈채권 유동화 의존이 큽니다. 자금보충약정 2,886억과 렌탈 회수계좌 담보가 걸려 있어 렌탈 해지·연체가 늘면 유동성 압박이 생길 수 있습니다.
• 유동성 차입 1,487억이 1년 내 만기입니다. 고금리 기업어음·사모사채도 함께 쓰고 있습니다.
• 해외법인 손상이 이어지고 있습니다(2년간 230억 이상). 종속기업 채권 대손도 반복됩니다.
• 진행 중인 소송이 있으나 경영진은 영향이 중요하지 않다고 판단했습니다.

감사 의견

• 삼정회계법인 적정 의견. 강조사항과 계속기업 불확실성 단락은 없습니다(비상장사라 KAM 미기재).
• 내부회계관리제도 검토 결과 특이사항 없음(비상장대기업 검토특례 적용).