대한유화 KOSPI

총평

대한유화는 NCC(납사분해)를 기반으로 에틸렌·프로필렌 등 기초유분과 PP·HDPE 폴리머를 생산하는 1970년 설립·1999년 코스피 상장 석유화학사다. 본업인 석유화학은 중국 증설·역내 공급과잉으로 3년 연속 별도 영업적자(제57기 -213억)를 이어가고 있으나, FY2025 2분기에 울산석유화학단지 유틸리티·소금 공급사 (주)한주를 연결 편입하면서 연결 실적이 흑자로 반전됐다. 즉 지금 이 회사의 연결 이익은 본업이 아니라 신규 편입한 유틸리티(전기·증기) 사업이 떠받치고 있는 구조다. 2차전지 분리막(LiBS)용 고부가 폴리머가 폴리머 부문의 성장 옵션이다.

실적·성장 (연결)

• 매출 33,478억 (전년 28,001억, +20%) — 증가분 대부분이 한주(유틸리티 5,148억·소금 418억) 신규 연결 효과.
• 영업이익 527억 (전년 -599억) — 흑자 전환. 다만 유틸리티 부문 영업이익 652억·소금 64억이 견인했고, 핵심 석유화학 부문은 -213억 영업적자(전년 -651억, 적자폭 축소).
• 당기순이익 559억 (전년 -85억). 단, 지배주주 귀속분은 317억이고 비지배지분 귀속분이 242억 — 한주가 100% 자회사가 아니어서 순이익의 상당 부분이 외부 몫이다.
• 별도 기준으로는 매출 28,287억, 영업손실 -213억으로 본업 부진이 그대로 드러난다.

사업 분석 (매출·비용 구조)

• 매출 구조(연결): 기초유분·모노머 44.8%(1.50조), 폴리머(PP·HDPE) 39.0%(1.30조), 유틸리티 15.4%(5,148억), 산업용가스 1.8%, 소금 1.25%. 석유화학 매출의 약 63%가 수출(석화 총매출 2.83조 중 수출 1.79조)이라 환율·역내외 수급에 민감.
• 사이클 위치: 에틸렌 스프레드 축소와 중국발 공급과잉으로 석유화학 업황은 다운사이클 바닥권. 온산공장(NCC) 가동률 91%로 풀가동에 가깝지만, 폴리머(울산공장) 가동률은 66%에 그쳐 다운스트림 수요 약세를 반영.
• 비용·수익성: 원재료 나프타 평균단가 톤당 $600(전기 $675, -11%)로 하락했으나 제품가도 동반 약세라 마진 개선은 제한적. 유형자산 손상차손 425억(현금창출단위 손상)을 인식해 본업 자산의 수익성 악화를 회계적으로 반영.
• 한주 편입으로 유틸리티(전기 1,112MW·증기 등)라는 안정적 캐시플로 사업이 추가돼 포트폴리오 변동성이 일부 완화됐다.

자금·자본

• 자본금 410억(보통주 650만주, 액면 5,000원), 자사주 32.4만주(4.98%) 보유.
• 차입금: 연결 2,953억, 별도 1,833억. 우리은행 차입과 연계한 이자율스왑 보유(변동금리 노출 헤지).
• 회사채 신용등급 A(안정적, 2016년 기준). R&D/매출 비율 0.3% 수준으로 장치산업 특성상 낮음.

주주·지배구조

• 최대주주는 이순규 회장(사내이사·이사회 의장, 연임 9회). 지주 성격의 (주)케이피아이씨코포레이션 등 계열로 오너 지배구조.
• 이사회는 사내이사 2명 + 사외이사 5명, 감사위원회 설치(2022년 상근감사제 폐지).

특수관계자 거래

• 계열사 (주)케이피아이씨코포레이션과 기초유분·폴리머 등 거래로 2025년 거래총액 한도 1조 6,700억원을 이사회 승인 — 사실상 핵심 판매·구매 채널이 계열 내부에 묶여 있음(이순규 회장 자기거래 안건은 의결권 배제).
• 종속회사: (주)코리아에어텍(산업용가스), (주)한주(유틸리티·소금), KPIC DAWN POLYMER 등.

리스크

• 본업 석유화학의 구조적 다운사이클(중국 증설·역내 공급과잉)과 3년 연속 별도 영업적자. 정부 주도 울산 산단 석유화학 사업재편 논의 대상.
• 수출 비중 높아 환율·나프타가·역내외 수급 변동에 노출. 손상차손 추가 인식 가능성.

감사 의견

• 대주회계법인, 별도·연결 모두 적정의견. 핵심감사사항(KAM)은 현금창출단위 손상검사의 적정성(전기 KAM은 재고자산평가충당금). 내부회계관리제도도 적정.