엔켐 KOSDAQ

총평

엔켐은 2차전지 전해액 글로벌 생산능력 3위(전해액 57만톤 + NMP 2만톤)의 코스닥 상장 소재기업이다. 전기차·배터리 수요 둔화("캐즘")가 직격하며 FY2025 연결 매출 3,128억으로 -14% 감소했고, 매출원가가 매출을 초과해 매출총손실 -15억, 영업손실 -784억으로 적자가 전년(-504억)보다 확대됐다. 다만 순손실은 -706억으로 전년의 비정상적 대규모 손실(-5,583억)에서 크게 줄었는데, 이는 본업이 아니라 전환사채(CB) 등 복합금융상품의 파생평가손익 변동이 핵심 — FY2024 금융원가 5,725억(주가 급등에 따른 전환권 평가손실)이 FY2025엔 1,225억으로 정상화된 영향이다. 가동률이 10.8%에 불과해(증설한 Capa 대비 실가동 저조) 고정비 부담이 적자의 본질이며, NMP 리사이클·CNT·CI슬러리 등 신사업으로 활로를 모색 중이다.

실적·성장

• 연결 매출 3,128억 (전년 3,657억, -14.5%; FY2023 4,247억 대비 -26%) — 전방 EV/배터리 수요 둔화 직격.
• 매출원가 3,143억으로 매출 초과 → 매출총손실 -15억 (전년 매출총이익 611억).
• 영업손실 -784억 (전년 -504억) — 적자 확대. 판관비 901억(전년 1,270억으로 축소).
• 순손실 -706억 (전년 -5,583억). 전년 거액 손실은 CB 전환권 파생평가손실(금융원가 5,725억)이 주범이었고 FY2025 정상화로 외형상 개선.
• 기본주당손실 -3,154원 (전년 -28,306원).

사업 분석 (매출·비용 구조)

• 매출 구조: 전해액 2,976억(95.2%) + NMP 152억(4.9%). 사실상 단일 품목. 수출 비중 93%(2,913억) — 중국·유럽·미국 현지 공장 중심 글로벌 매출.
• 가동률 저조가 핵심 문제: 전체 Capa 62만톤 대비 생산실적 6.7만톤으로 가동률 10.8%(국내 3.5%, 해외 전해액 10.2%, NMP 38.3%). 공격적 증설(Capa 23만→40만→62만톤) 후 수요가 못 따라오며 막대한 고정비·감가상각 부담.
• 비용 구조: 매출원가율 100.5%(원가가 매출 초과). 주원료 EMC 등 매입 3,069억. R&D비 138억(별도, 매출 대비 39.9% — 전년 9.2%에서 급등, 매출 감소·R&D 유지의 결과). 건설중인자산 524억 등 설비투자 지속.
• 수익성 분해: 본업(영업) 적자는 가동률·고정비 문제로 구조적. 반면 순손익의 큰 변동은 CB 파생평가(금융수익 1,665억 vs 금융원가 1,225억)·지분법손실(-28억)·기타비용(손상 등 244억) 같은 영업외 항목이 좌우 — 본업과 분리해서 봐야 함.

자금·자본

• 막대한 글로벌 증설 CAPEX를 전환사채(CB) 중심으로 조달 → 주가 변동에 따라 전환권 파생평가손익이 손익을 크게 흔드는 구조(FY2024 금융원가 5,725억 사례). 당기 중 전환청구권 행사로 보통주 73.9만주 신규 발행.
• 신규사업: NMP 리사이클(폴란드·미국 조지아 공장), CNT 슬러리(미국 조지아), CI 슬러리(세라믹 절연코팅, 24.11 스마트폰용 양산 개시, EV용·수계 친환경 제품 확대), 폴란드 슬러리. 2026년까지 미국·유럽에 전해액 25.2만톤 + NMP 14만톤 등 대규모 추가 증설 진행.

주주·지배구조

• 최대주주 오정강 대표 14.41%, 특수관계인(와이어트그룹 6.52% 등) 포함 21.04%.
• 5%+ 주주: 와이어트그룹㈜ 6.52%, 삼성자산운용 5.06%.
• 소액주주 99.99%(123,802명)가 발행주식의 76.18% 보유.
• 이사회 사내 4·사외 3(총 7인), 의장은 대표이사 겸임. 감사위원회·내부거래위원회 설치.
• 주가 변동성 큼: FY2025 7~12월 월평균 5.9만~8.4만원, 12월말 종가 62,900원.

대주주/특수관계자 거래

• 관계기업·공동기업 네트워크 광범위: SHINGHWA AMPEREX(중국 리튬염 등 핵심원료 합작), ㈜티디엘, ㈜중앙첨단소재, ㈜이디엘 등. 핵심원료 수직계열화를 위한 JV·지분투자 다수.
• 특수관계자 매입거래 334억(SHINGHWA에서 원료 매입 313억 등) — 원료 조달의 상당 부분이 관계기업 의존.
• 다수 신기술조합·관계기업이 당기 중 신규편입·처분 반복 — 활발한 지분 재편.

리스크·이슈

• 저가동률·고정비: 공격적 증설 후 수요 둔화로 가동률 10.8%, 본업 적자 구조의 핵심.
• CB 파생평가 변동성: 복합금융상품(CB 전환권) 평가손익이 순손익을 크게 흔들어 실적 예측성 저하.
• 환위험(USD 중심), 변동금리 차입금 이자율 위험, 관계기업 원료 의존.
• 한-중 APA(로열티 거래) 세무자문 진행 중 — 이전가격 이슈.
• 긍정 요인: 미국 IRA 수혜(현지 생산 전해액 수요), NMP 리사이클 등 신사업.

감사 의견

• FY2025 별도·연결 모두 삼일회계법인 적정의견(전기까지 현대회계법인 → 지정감사로 변경). 계속기업 불확실성·강조사항 없음.
• KAM: [연결] 현금창출단위의 손상 검사, [별도] 종속기업투자주식 등의 손상 검사 — 대규모 해외 증설 자산의 손상 여부가 핵심 감사 포인트. 내부회계관리제도 적정.