서부T&D KOSDAQ

총평

서부T&D는 1979년 설립·1995년 코스닥 상장한 노포(老鋪)지만, 본업은 용산 서울드래곤시티(1,700실 국내 최초 호텔플렉스)를 축으로 한 호텔·복합쇼핑몰(인천 스퀘어원)·부동산개발 운영사다. FY2025 연결 매출은 2,483억(+37%), 영업이익 703억(+47%)으로 호텔 호황이 실적을 끌어올렸고, 여기에 2025년 글로벌 주방용품 브랜드 코렐(코렐브랜드아시아홀딩스, 식기류 매출 350억)을 신규 연결편입하며 외형이 한 단계 점프했다. 다만 당기순이익 1,162억(지배지분 791억)의 상당 부분은 영업이익이 아니라 투자부동산 평가·처분 등 기타이익(별도 기준 888억)에서 나온다 — 이 회사의 본질은 '용산 등 보유 부동산의 자산가치'이며, 시장도 저PBR·자산주 관점에서 재평가 중이다(2025.11 부동산 자산 2.99조원으로 재평가). 용산전자상가(나진상가) 복합개발과 도시첨단물류단지 착공이 향후 디벨로퍼로서의 분양이익 모멘텀이다.

실적·성장 (연결)

• 매출: 2,483억 (FY24 1,809억, +37%) / 영업이익 703억 (FY24 481억, +47%) / 당기순이익 1,162억 (FY24 647억)
• 성장 동력: ① 관광호텔 매출 1,713억(+23%, 객실·식음+기타수입) ② 코렐 식기류 350억 신규 연결편입 ③ 석유류판매(FY24 65억)는 2025.3분기부터 중단영업 처리
• 순이익의 변동성: 기타이익(투자부동산 공정가치·처분손익 등)이 별도 기준 888억으로 본업 영업이익(별도 382억)을 크게 상회 — 자산재평가 사이클에 순이익이 좌우되는 자산주 특성

사업 분석 (매출·비용 구조)

• 매출 구성(연결): 관광호텔업 68.97%(1,713억) · 쇼핑몰운영 14.89%(370억) · 식기류 제조판매 14.11%(350억) · 물류시설 1.55%(38억) · 임대기타 0.48%
• 호텔: 용산역 직결 입지의 서울드래곤시티(아코르 4개 브랜드, 12개 F&B, 세븐럭 카지노 임차), 부문 영업이익 585억으로 그룹 이익의 핵심. 2026년 스카이킹덤 31층 신규 대연회장 오픈으로 고부가 MICE·웨딩 매출 확대 기대
• 쇼핑몰(인천 스퀘어원): 매출 370억·영업이익 201억으로 안정적이나 성장은 정체
• 식기류(코렐): 코렐·파이렉스·비젼 등 글로벌 브랜드, 아·태 제조유통. 연결 첫해 영업이익 15억으로 매출 대비 마진은 아직 낮음
• 비용: 별도 매출원가율 약 56%, 판관비 413억. 금융원가가 별도 296억(연결 차입 규모 큼)으로 본업 이익을 잠식하는 구조

자금·자본

• 차입금(연결): 단기 1,770억 + 장기(유동성 포함) 7,212억, 대부분 변동금리부 → 금리 민감
• 코렐 인수 관련 코렐브랜드아시아홀딩스 상환전환우선주(RCPS) 취득으로 지배력 확보, 전환사채 풋옵션 관련 파생상품부채 인식
• 자본정책: 적극적 주주환원. 2024~2025년 자기주식 이익소각 누적 250.4만주(2024.05 100만 + 2024.12·2025.06·2025.12 각 50만), 2026.6월에도 65만주(45억) 추가 소각 결정. 자사주 매입·소각 + 배당 병행

주주·지배구조

• 최대주주 (주)엠와이에이치 18.34% + 대표이사 승만호 14.73%, 특수관계인 합계 51.38%로 오너 지배 견고. 엠와이에이치는 승만호 49.14% 보유 비상장 요식업 법인(FY24 자본 1,172억, 매출 0·순손실 9억)
• 소액주주 29,882명이 43.11% 보유. 이사회 7인(사내 3·사외 4), 의장 승만호, 2025년 감사위원회 도입
• 자기주식 1,256,071주(1.93%) 보유. 주가는 자산주 테마로 25년 하반기 강세(12월 최고 14,070원)
• 최대주주의 다수 주식이 증권사·은행에 담보 제공(하나·KB·대신·한국증권금융 등) 상태 — 담보유지비율 리스크

대주주·특수관계자 거래

• 오너(승만호) 일가가 공동지배하는 계열: 오진상사(7.26% 지분, 본사 임차 등 거래)·오진개발·오진교역·나노와이에스·5앤2·서부빌딩 등과 임대·용역 거래 존재(규모는 크지 않음)
• 종속 리츠 4개사(신한서부티엔디·제1호·광화문G타워·호텔마포 위탁관리부동산투자회사) 구조로 보유 부동산을 리츠에 매각 후 책임임대차하는 자산유동화 모델 운영. 신한리츠운용이 종속 리츠에 영향력 행사
• 특수관계자 차입금에 대한 지급보증 제공(우발채무)

리스크·이슈

• 부동산·금리 민감: 변동금리 차입 9천억 규모, 부동산 경기·정부 정책에 자산가치·분양 모멘텀 연동
• 순이익의 일회성 의존: 본업(호텔·쇼핑) 영업이익 대비 투자부동산 평가·처분익 비중이 커 이익 변동성 높음
• 최대주주 담보주식 다수 → 주가 급락 시 반대매매·지배력 변동 가능성
• 신사업(코렐) 통합 성과는 초기 단계

감사 의견

• 삼일회계법인 적정의견(별도·연결 모두). 핵심감사사항(KAM)은 '투자부동산 공정가치 평가' — 추정의 주관성과 재무영향 유의성 때문. 내부회계관리제도 적정의견.