뷰노 KOSDAQ

총평

뷰노는 2025년 매출 348.5억(YoY +34.7%)·영업손실 49.3억으로, 적자폭이 전년 124.5억에서 절반 이하로 축소되며 손익분기점에 빠르게 접근 중인 의료 AI 상장사다. 매출의 70%대를 차지하는 "예후·예측" 라인(VUNO Med-DeepCARS 등 클라우드 판독 사용권)이 본격적 외형 성장을 이끌고 있고, B2C 심전계 HATIV가 유럽 CE MDR(2025.03)·미국 FDA Chest X-ray Triage 510(k)(2024.11) 등 해외 인허가를 잇따라 확보하며 글로벌 매출 베이스를 까는 단계다. 제1회 전환사채(권면 50억)는 당기 중 사실상 전액 보통주 전환되어 부채성 자본부담은 해소됐고, 누적결손금 1,002억으로 자본잠식까지는 여유가 있으나 매년 50~60억의 캐시번이 지속되는 구간이라 시리즈C급 추가 자금조달 가능성은 상존한다.

실적·성장

• 매출(연결): 348.5억 (전년 258.7억, +34.7%) — 2023년 132.8억 대비 2년 만에 2.6배. 사용권판매(클라우드) 259.3억이 핵심 드라이버.
• 영업손실: -49.3억 (전년 -124.5억) — 적자폭 60% 축소. 매출 증가 + 일부 비용 효율화가 동시 발생.
• 당기순손실: -57.8억 (전년 -130.2억). EPS -413원 (전년 -943원).
• 누적결손금 1,002억. 자본금 14.0억, 자본잉여금 899.5억 (납입자본 베이스 약 914억).

사업 분석 (매출·비용 구조)

매출 구조 (2025 연결, 천원): - 사용권판매(클라우드 Credit 기반 판독): 259.3억 (74.4%) ← 전년 220.2억, +17.8%. VUNO Med-DeepCARS·Chest X-ray·Fundus AI 등 SaaS형 판독 매출이 본체. - 상품판매(HATIV 가정용 심전계 등): 19.3억 (5.5%) ← 전년 18.6억, 거의 횡보. - 라이선스판매(BoneAge·DeepBrain·CXR Stand-alone): 13.8억 (4.0%) ← 전년 17.9억. 일시 인식 성격으로 변동성 큼. - 기타수익(연구과제·연구용역): 56.1억 (16.1%) ← 전년 1.9억. 당기 가장 큰 증가 항목 — 정부·기관 연구과제 매출이 일회성으로 크게 늘어난 구간. - 제품군 비중(I.개요 기준): 진단 4.6%, 예후·예측 73.8%, 나머지(라이선스+기타) 약 21%. - 지역: 국내 342.7억(98.3%), 해외 5.8억(1.7%). 미국 자회사 VUNO MED Inc. 매출 22.5억 별도. 매출 10% 이상 단일고객 없음. - 영업부문: 단일 사업부문(인공지능 의료 소프트웨어).

비용 구조 (성격별, 천원): - 총 영업비용 397.8억 (전년 383.2억, +3.8%) — 매출 +34.7%인데 비용은 +3.8%만 증가가 손익 개선의 핵심. - 지급수수료 131.2억 (33.0%): 단일 최대 비용. 전년 144.9억에서 9% 감소. 클라우드/판독 인프라·외주·결제수수료 등. - 종업원급여 117.9억 (29.6%, 전년 96.9억, +21.7%): 인력 확충 지속. 별도 종업원급여 합산 시 R&D 인건비 포함 183.9억. - 경상연구개발비 59.1억 (전년 52.7억). R&D 인건비(66.1억)까지 포함하면 실질 R&D 약 125억 — 매출의 36%. - 광고선전비 29.2억 (전년 31.3억) — HATIV B2C 마케팅 비중 큼. - 감가상각비 15.2억 + 무형자산상각 1.6억. - 기타수익에 잡힌 일회성 외환차익·잡이익 2.1억은 본업과 무관.

수익성 개선 분해: 외형 +90억 vs 영업비용 +14.6억 → 영업이익 갭 +75억이 그대로 적자 축소로 연결. 핵심은 (a) 인력 증가에도 인당 매출 회복, (b) 지급수수료 절대액 감소(클라우드 인프라 단가 협상 또는 외주 내재화 추정), (c) 광고선전비 증가 자제. 단, 기타수익(연구과제) 54억의 일회성 성격이 크다는 점은 2026년 매출 신장 시 부담.

자금·자본

• 현금성자산+단기금융상품: 약 59.2억. 당기손익-공정가치측정금융자산(주식·펀드 등 운용자산) 251.9억, 기타포괄손익-공정가치측정금융자산 78.6억 — 운용자산 합산 약 330억으로 캐시 런웨이는 수년치 확보.
• 차입금: 단기 57.8억(기업은행, 3.99~5.18%) + 장기 12억(기업은행 4.18%, 2026.12 만기 → 유동성장기차입금 전액 분류). 총 차입금 69.8억 (전년 96억). 순차입금비율 3.95%.
• 전환사채: 제1회 무기명 사모CB(2022.11 발행, 권면 50억, 전환가 5,904원, 전환주식 846,883주)가 보고기간 중 사실상 완료 전환 — 당기말 잔액 0. 희석은 이미 반영된 상태.
• 자본금 변동: 보통주 14,001,823주(전년대비 +41,622주). 우선주는 전년에 전량 보통주 전환 완료(2024년).
• 정관 변경(2025.03): 전환사채 발행 한도 상향 — 향후 추가 CB 발행 가능성 시사.
• R&D 강도: 매출 대비 약 36% (인건비 포함). 정부보조금 수령 다수.

주주·지배구조

• 최대주주: 이예하(창업자·대표집행임원·사내이사) 2,154,058주, 지분율 15.38%. 단일 압도적 지배주주 부재 — 코스닥 기술특례 상장사 전형.
• 자기주식 없음. 외국인 지분 등 5%+ 주요주주 상세는 본 dump에 포함되지 않음.
• 이사회: 대표집행임원 이예하, 사내이사 김현준·박종훈(2024 신규)·정규환, 사외이사 장규형 등. 2025.03 사외이사 정희교 임기만료, 감사 박삼철 재선임.
• 집행임원제도 도입(2020.03~) — 상장 전부터 운영. CEO=이예하(창업자) 체제 일관.
• 코스닥 상장(2021.02.26, 기술성장기업 특례).

대주주·특수관계자 거래

• 종속회사: VUNO MED Inc.(미국, 100%). 자산 33.2억, 매출 22.5억, 당기순손실 -3.3억. 미국 시장 현지 영업법인 — Chest X-ray Triage FDA 인허가·DeepBrain 미국 FDA 인증 등 미국 사업 베이스.
• 별도 재무에서 미국 자회사 투자 8.7억(전년 7.2억), 손상누계 5.8억 — 자회사 가치 일부 손상 반영.
• 그룹 계열사 의존도 없음(독립 기업). 매출 10% 이상 고객 없음.

리스크·이슈

• 계속 적자·R&D 중심 구조: 매년 50~130억대 영업손실 누적. 매출 성장률이 비용 증가율을 상회하는 추세는 긍정이나 BEP 도달 시점은 미정.
• 수익 인식 일회성: 라이선스판매수익(약 14억) + 기타수익(연구과제 56억)의 변동성. 사업보고서가 라이선스 수익인식 기준을 KAM으로 지정하는 이유.
• 단일 사업부문·단일 창업자 의존: 이예하 지분 15% + 경영 일선. 핵심 인력 의존도 높음.
• 차입금 만기 집중: 단기차입 57.8억 대부분 2026년 상반기 만기(기업은행) — 차환 또는 상환 부담.
• 소송·우발채무 특이사항 dump 미언급(미흡 가능성). 환율 노출은 미국 자회사 매출 22.5억 + 해외매출 5.8억 규모로 제한적.

감사 의견

• 정동회계법인, 적정의견 (별도·연결). 강조사항·계속기업 불확실성 없음.
• 핵심감사사항(KAM): 개발비 및 경상연구개발비 회계처리의 적절성 — 3년 연속 동일 KAM. 자본화/비용화 판단 영역.
• 내부회계관리제도 감사의견 적정, 중요한 취약점 없음.
• 감사인 정동회계법인은 2021년 자유선임 이후 2024~2026년 연장계약(연속 6기).